文 / 三生

出品 /節點財經

最近幾年，商譽減值潮一度讓A股投資者“談虎色變”。但一家公司做了大額商譽減值，是不是就肯定萬劫不復了？事情沒有這么簡單。

【資料圖】

特別是最近三年來，在疫情影響下，很多公司的正常經營受到比較大的沖擊，其真實的實力和發展前景，往往被黑天鵝掩蓋了。

巴菲特曾說，“在通貨膨脹時期，經濟商譽是一種不斷給予人們回報的厚禮。”一家公司商譽背后的真實狀況，值得辯證的考察。

這次節點君想要考察的這家公司，是剛剛發布2022年報預告的藍色光標。

商譽，應該怎么看？

藍色光標是比較典型的，受到商譽減值沖擊的上市公司。

2023年1月20日，藍色光標發布了2022年財報預告，數據顯示，其去年實現營業收入超360億元，現金流凈額超10億元，歸母扣非凈利潤虧損15-19億元。而造成藍色光標虧損的主要原因，就是其計提了15-16.5億元的商譽與無形資產減值。

在分析這件事之前，有必要先明確一下“商譽”這個詞的本意。

商譽，英文名“Goodwill”，字面意思就是“美好的愿望”。放在經濟領域，商譽是指在未來一段時期內，可以為企業經營帶來超額利潤的潛在經濟價值。

商譽是一種無形資產，主要產生在企業之間的并購活動中。A公司收購B公司，因為看好后者未來的發展，愿意在其資產價值以外，給出更高的對價，中間的差額就是商譽。

打個比方，你有一個基本工資一萬的工作崗位，來了兩名應聘者，一位是本科，一位是碩士。兩個人工作能力相當，但你愿意為碩士多付兩千的薪水。這多出來的兩千塊錢，是因為你認可他的潛力，就可以放在商譽這個科目里。

一家公司通過外延并購進行擴張時，通常都會產生商譽，藍色光標的商譽也是這么來的。

截止到2020年9月30日，藍色光標財報上的商譽為48.41億元。這一數額一度讓藍色光標飽受詬病，成為公司股價的頭號利空。

商譽問題之所以讓投資者提心吊膽，主要因為近年來，A股很多公司的商譽減值頻頻“暴雷”，給投資者心理留下了陰影。

其實，商譽減值并不一定就等于暴雷，不能一概而論。

2021年9月，藍色光標完成與海外戰略投資者關于藍標國際下屬四家全資子公司的股權轉讓，交割后18億商譽不再納入藍色光標合并報表，其商譽降至約30.38億元，占公司凈資產的比重將降至33%以下。

公告發出后，藍色光標的股價短期受到一些影響。但很快，從這年10月開始，藍色光標的股價從最低4.79元/股，一口氣最高漲到12.88元/股，漲幅超過150%。

現在回頭看，除了元宇宙概念的刺激之外，當年18億的商譽剝離，其實對藍色光標是個利好，才獲得了資本市場的認可。

這樣的例子還有不少，比如湯臣倍健。這家保健品名企在2019年底宣布，預計計提商譽減值合計15.4億元至16.4億元，導致2019年虧損3.65億元至3.7億元，驚現十年首虧，一度引發市場嘩然。

當年很多投資者也覺得，湯臣倍健這就是爆了個大雷。但轉眼到了2020年初，湯臣倍健的股價一路從13元/股左右，最高漲到約37元/股，漲幅也接近150%。

就像一位分析師所說：“大額計提商譽減值，對企業的生產經營過程沒有影響，但對公司股價會有影響，但這種影響主要體現在影響持股者的心理，商譽減值會影響公司的聲譽，進而影響公司的股價。”

在2022年的“上市公司商譽榜”上，美的集團、濰柴動力、海爾智家、中國平安等公司商譽均超過200億元，位居前列。但是，在資本市場，這些公司仍是各個板塊的龍頭，

所以，并不是所有的高商譽都致命，做了減值也未必等于暴雷，從長期投資的角度來看，真正決定一家公司投資價值的，還是基本面。

那么，這一次藍色光標商譽減值的背后，它的基本面到底怎么樣？

基本面，還牢固嗎？

從財報預告的數據看，藍色光標實現超360億元的營收，同比2021年略有下滑。而在藍色光標2021年400億的營收數據中，國際業務營收有近17億元，而這部分業務因為引進海外戰投不再并表。所以，如果去除這部分數據之后，藍色光標同比2021年下滑并不多，可能也就下滑不到5%。

這個營收在2022年這樣艱難的環境下，還是非常不容易的。這里就不得不回頭看一下2022年，雖然很多人根本不愿意再提起這個年份。

從單季的表現看，藍色光標在去年二季度表現最差。其實很多上市公司最難過的時候，也是在去年二季度。這背后的原因不用多說，就是疫情。

僅以藍色光標來看，整個2022年中，三、四月份的上海，以及五、六月份和年底的北京，員工居家辦公的時間約有5個月。對于這種服務類公司來說，核心客戶基本都在北上廣一線城市，線下受阻，客戶的營銷預算必然大幅減少，服務公司與客戶見不到面，業務推進困難，其困境可想而知。

這種情況下，藍色光標一直保持在2700多人的員工規模，看看國內外大廠們的裁員潮，就知道這已經很不容易。

進一步來看，進入第三季度，其單季營收為98.61億元，同比增長5.24%；凈利潤為2200萬元，同比增長172.78%。

除此之外，從財報上看，藍色光標在期間費用率、負債率方面的表現仍處于穩健狀態。比如銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別由2016年 9.07%、7.40%和1.23%，下降到了2022年三季度的2.09%、1.38%、0.21%。

從公司管理的角度看，費用率的大幅下降，能夠體現出一家公司的治理水平和發展潛力。

2022年8月，世界四大會計師事務所之一的德勤發布第四屆中國卓越管理公司項目榜單，藍色光標再次入選，成為連續兩年獲獎的企業之一。

除了費用率之外，藍色光標其他方面的財務數據也非常健康。比如2022年三季度，其經營活動產生的現金流凈額為1.29億元。到2022年底，其經營性現金流凈額達到超10 億元。此外，藍色光標手中的現金儲備非常充足，三季度貨幣資金為30.34億元。

手里有糧，心里不慌。

2022年，新東方成功實現涅槃重生，股價從谷底的3港元/股飆漲數十倍，備受矚目。能夠做到這一點的重要基礎就是，俞敏洪此前一直堅持，新東方必須保證隨時隨地能把學費全部退完，所以在手中握有超過200億元的現金儲備。

在這一點上，藍色光標和新東方有相似之處，子彈充足。

回到具體業務方面，藍色光標的營收仍集中在三大主要業務上，即出海廣告投放、全案推廣服務、全案廣告代理。

其中，出海廣告業務仍是其營收主力，并且在三季度的營收也恢復增長態勢。

目前，藍色光標是國內僅有的一家擁有 META、Google、Twitter、Linkedin、TikTok For Business、Outbrain 等全球十六大媒體平臺官方授權代理商，幾乎包攬了國外頭部資源的全部代理權。

在成熟媒體和市場上，藍色光標在出海業務整體的市占率、大客戶獲取、以及中小客戶的挖掘都有所提升。在TikTok for Business、Twitter、snapchat、Outbrain、The Trade Desk及Kwai for Business等新興媒體上，其營收同比實現多倍增長。

由此可見，客戶關系和媒體關系都非常穩定，也是藍色光標保證營收規模的關鍵。當然，這一塊業務并非沒有槽點，就是毛利率有點低。對資本市場來說，藍色光標主營業務勝在穩健，但不夠“性感”。而真正想要提升估值水平，新的增長點才是關鍵。

新增長點靠譜嗎？

2021年報中，藍色光標將發展戰略總結為“721戰略”。其中所謂“7”，指的是既有的主要業務，比如出海廣告。對投資者來說，重點是后面的“2”和“1”。

所謂“2”，就是藍色光標的“營+銷”戰略，屬于增量業務，指的是以營促銷，以銷帶營，通過建立新的能力，來增強自身對客戶的價值。這從數據來看，2022年3季度，藍色光標在“營+銷”上持續發力，環比二季度保持了120%的增速。“藍顏科技LAN+ Tech”推出的健康功能性食品，成為年度新銳爆品。此外，藍色光標與小紅書建立深度合作關系，搭建了全域營銷中心，深耕大健康、食品、母嬰、汽車、3C以及家居家裝行業。2022年3季度，藍色光標小紅書商業化下單量環比二季度增長近60倍。

“營+銷”對于營銷公司來說，確實是一個新賽道，通過銷售的捆綁，能與客戶關系粘性更強，與消費者距離更近，拓寬了營銷服務公司的盈利模式。按照目前的發展速度，未來確實有希望成為藍色光標的核心增長點。

當然，對資本市場最有吸引力的，還是元宇宙，也就是“721”戰略中的那個“1”。

從2021年在全球掀起的“元宇宙熱”，目前已經席卷了科技、金融、交通、生產等多個行業。元宇宙和Web3.0是互聯網科技的未來，這個判斷基本已成為行業共識。

在我國，近一年已經有近20城發布元宇宙發展戰略規劃。而據彭博行業研究報告預計，元宇宙市場有望在2024年達到8000億美元。

藍色光標對元宇宙的布局較早，從2021年下半年開始發力，在虛擬人、虛擬物、虛擬場景三條業務賽道，形成了交叉支撐的業務生態全景。

在技術層面，元宇宙可以改變藍色光標這種傳統代理公司的商業模式，對藍色光標來說，是一個充滿想象力的機遇。

2022年1月，藍色光標發布了首個數字虛擬人“蘇小妹”；3月，藍色光標旗下“藍宇宙”營銷空間正式上線入駐百度希壤，成為國內首個“元宇宙營銷空間”；9月，其首位面向全球化市場的虛擬人Jill問世，達成了與Meta的首次戰略性內容共建。

目前，藍色光標基于新型的元宇宙的營銷方案正在持續獲得訂單，正在從概念向真實的業績轉變。

其實，藍色光標想對元宇宙進行軟硬件的全方位布局，并不現實。但如果聚焦在基于內容的營銷方面，揚長避短，確實是一個靠譜的切入點。

總體來看，在商譽減值背后，藍色光標的基本面仍然穩健，特別是在疫情沖擊下，現金流和資金儲備都比較充裕。隨著大環境改善，2023年的業績大概率向好。

其實，做出這個判斷還有個更簡單的投資經驗，一般經過大額商譽減值后，利空出盡是利好，上市公司“輕裝上陣”，業績表現往往都不錯。

從資本市場的趨勢來看，目前投資者的信心正在恢復，就像前面說的，商譽減值后，只在短期內會影響到股價，業績趨勢和新的概念增長點才是關鍵。

未來，藍色光標在“營+銷”和元宇宙方面的布局，都有可能成為股市的爆點，特別是各路科技巨頭加持的元宇宙，仍是最熱的賽道之一。這種背景下，藍色光標的商譽減值，更有可能在短期內砸出一個“黃金坑”。

在危機中發現機會，是一個投資者蛻變晉級的必經之路。

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關鍵詞： 藍色光標