近日，香港聯交所官網顯示，北京圓心科技集團股份有限公司（以下簡稱“圓心科技”）更新主板上市招股書，高盛、中信證券為公司聯席保薦人。此前圓心科技分別于2021年10月15日、2022年4月19日及2022年10月21日向港交所遞表，均因未通過聆訊而失效。

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明星資本加持，6年估值翻170倍

圓心科技成立于2015年3月20日，自成立以來，圓心科技歷經多輪融資，公開累計融資額近60億。其中，不乏騰訊、紅杉資本、中信證券、中金公司等知名機構身影。

成立了僅半年時間左右，在2015年8月圓心科技就引入騰訊旗下的深圳立通和紅杉資本，二者分別投資2362.5萬元、787.5萬元，持股15%和5%，以此計算當時公司估值約1.58億元。

直到最近的一輪2021年的F輪融資中，圓心科技的估值竟然高達275.33億元。公司的估值從A輪的1億多元上漲到F輪的百億元以上，6年的時間翻了170多倍。

公司估值大幅上漲的背后自然離不開大量資本的加持。此輪融資由紅杉資本中國基金、Springhill、BCapitalGroup、HelVed、Orbimed、UOB、易方達、ABI資本、中銀國際、渶策資本、中信證券、鯤翎資本、未來啟創、指數資本等聯合投資。

不過在IPO的路上，圓心科技并不順利，2020年-2023年間，已經四赴港交所。

本次IPO前，何濤、何偉莊通過天津川又集團持股29.82%，同時，何濤通過股份獎勵計劃平臺圓妙人控制該公司7.19%的投票權，合計控制圓心科技37.01%股份對應的表決權。

此外，騰訊持有圓心科技19.55%股份，為最大外部股東；紅杉資本持股15.75%，啟明資本持股6.9%。

三年累虧18億，高成本壓低毛利

財務數據顯示，2020年-2022年（以下簡稱報告期）圓心科技實現營收分別為36.29億、59.38億、77.75億元；期內虧損分別為3.63億、7.57億、8.05億元。不難發現，在營收增長的同時，虧損卻出現了加劇，三年間累計虧損超18億元。

最重要的是，報告期內，公司的銷售成本分別為32.97億元、54.06億元、70.49億元，占當年營業收入比為90.8%、91%及90.7%。

也因此造成公司毛利率始終較低，報告期各期對應的圓心科技的毛利率分別為10.6%、9.2%、9.0%、9.3%。以2021年舉例，同一梯隊的平安好醫生2021年的毛利率為23.3%，叮當健康2021年的毛利率則為31.6%，差距較大。

營收依舊靠賣藥，其他業務尚未成氣候

從圓心科技的業務構成類別來看包括三塊，即院外綜合患者服務、供給段賦能服務以及創新醫療健康服務，分別對應藥品、醫院、保險。不過從占比來看，公司的營收高度依賴處方藥及醫療產品銷售。

截至2022年12月31日，圓心科技擁有并經營320家藥房，其中261家位于醫院附近半徑1公里以內的位置，85家藥房則被指定為大病醫保雙通道藥房。

弗若斯特沙利文報告指出，按2022年收益計，圓心科技是中國第一大專注于處方藥的線上線下交付平臺。

雖然圓心科技業務覆蓋了藥品、醫院、保險三大板塊業務，但圓心科技的營收大頭仍然依靠“賣藥”，難以撕掉“賣藥”的標簽。

根據招股書披露數據，其院外綜合患者服務也就是處方藥及醫療產品銷售，2020年至2022年該分部收入分別為35.37億元、56.15億元及72.83億元，占總營收比重分別為97.5%、94.6%、93.7%，賣藥業務長期占據9成以上營收。

不過，“賣藥”之外的業務增長速度迅猛，但是其營收占比始終不高，未能成氣候。2022年，院外患者服務業務板塊營收增長約30%，供給端賦能服務及醫療產業端賦能服務兩大業務板塊增長幅度較大，分別增長81.2%與47.4%。

再具體以保險板塊為例，該業務隸屬于圓心科技醫療產業端賦能服務模塊，它與院外隨訪、醫藥營銷等服務捆綁。目前，圓心科技合作企業包括159家保險公司及8家再保險公司提供服務，與保險公司合作推出40余款新特藥保險產品，管理4840萬份保單。

從數據來看，保險業務在圓心科技營收中占比十分微小。2020-2022年，醫療產業端賦能服務的收益占總收益的比例分別為2.4%、4.6%及5.2%。

卸下“科技”外殼，高成本下難盈利

名字帶科技的醫療公司圓心科技，其科技屬性又如何呢？

事實上，圓心科技在研發上的投入并不高。2019-2022年，圓心科技的研發費用分別為0.23億元、0.46億元、1.13億元與1.88億元，研發費率僅為1%、1.3%、1.9%、2.4%。

與研發相比，公司更多依賴的銷售。2019-2022年，其銷售費用分別為3.3億元、5.0億元、8.2億元、10.3億元，銷售費率達13.8%、13.7%、13.8%、13.2%。

值得注意的是，圓心科技在首次遞交招股書中，自稱是醫療科技公司，在第二版的招股書中圓心科技將自己定義為醫療健康公司延續至今。改變公司定位也從側面反應出公司的信心不足。

此次募資圓心科技將主要用于未來2-3年進一步發展院外綜合患者服務包括自建藥房或收購藥房，加強藥房網絡、加強供給端賦能服務、提高技術平臺及數據分析能力，同時未來3-5年用于創新醫療健康服務，包括引入創新型病程管理等等。

不過圓心科技在招股書中也坦言，隨著其未來業務的進一步擴張，公司的經營開支將會再度上升，虧損可能仍將持續。

圓心科技瞄準的是承接診后處方外流的這一市場是強監管的市場，處方藥的銷售須受到嚴格的審查，這可能使公司面臨風險和挑戰。

賣藥雖然對互聯網醫療企業來說是個營收利器，但與此同時，例如微醫、平安好醫生、阿里健康等企業都普遍面臨著盈利難題，這也意味著這一賽道中的參與者想要盈利還有很長距離，需要找到突破口優化收入結構，并且形成自己的護城河。

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