近日，上海晉飛碳纖科技股份有限公司（以下簡稱：晉飛碳纖）向上交所遞交招股書申請科創板上市。公司計劃募集資金約5.89億元，主要用于高性能復合材料制造項目。

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最大原材料供應商曾出現斷供

據了解，晉飛碳纖主要從事高性能碳纖維復合材料制品、高性能碳纖維預浸料、碳纖維織物等產品的研發、生產和銷售，以及部分貿易業務。最終，公司產品廣泛應用于交通裝備、醫療健康、體育健康領域，少量應用于民用航空等領域。

但碳纖維作為原材料在生活中的應用非常廣泛，包括高鐵車體、磁懸浮架、碳纖維床板、高爾夫球桿身以及飛機客機座椅靠背等，但其同時也可用于軍工等各類高精尖領域，屬于國外出口管制產品。

因此，包括晉飛碳纖在內的以碳纖維復合材料制品企業原材料主要都依靠進口。在2019年至2021年以及2022年上半年的報告期內，公司進口碳纖維占碳纖維采購比例分別為97.65%、92.39%、51.92%和64.4%，占采購總額的比例分別為53.01%、36.04%、23.55%和45.66%。

但進口碳纖維根據不同進口國家/地區存在最終用途限制，對晉飛碳纖來說主要就是日本和美國。進口日本碳纖維材料時，中國企業需要簽署并向日本管制局提交最終用途聲明，美國則需要中國企業取得中國商務部出具的載明碳纖維最終用戶及用途的《最終用戶和最終用途說明》。

據招股書顯示，晉飛碳纖的供應商非常集中，報告期各期，公司向前五大供應商合計采購金額占當期采購總額比例分別為67.65%、53.1%、44.57%和71.48%。其中日本東麗一直為公司第一大客戶，單向其采購占比就分別達到53.11%、28.9%、15.06%和43.11%。

公司向日本東麗采購的產品包括碳纖維、碳纖維織物及碳纖維預浸料等原材料，其中向其采購碳纖維金額占公司當期碳纖維采購總額的比例分別為89.23%、72.01%、28.32%和58.25%，日本東麗是公司碳纖維原材料的第一大供應商。

值得一提的是，日本東麗對晉飛碳纖原材料最終使用領域限制為釣魚工具、高爾夫球桿、醫學影像設備部件、電動汽車部件、軌道交通車體及座椅部件，且不得發生東麗碳纖維外流事件。

但在2020年下半年，因日本東麗出口碳纖維流入了未獲許可的中國企業，日本經濟產業省對日本東麗實施了行政指導警告，受此影響日本東麗暫停向大部分中國公司供應碳纖維，直到2021年下半年才恢復供應。

超7成收入依賴大客戶，現金流持續為負

由于原材料的高度受限，報告期內晉飛碳纖盈利增速在很大程度上受到了限制，期間公司分別實現營業收入約為1.23億元、1.86億元、2.38億元和1.33億元，實現歸母凈利潤分別為530.33萬元、1076.07萬元、3479.73萬元和1972.5萬元。

剔除非經常性損益的影響后，同期公司扣非凈利潤分別僅為287萬元、483.42萬元、3121.46萬元和1852.26萬元，2020年公司扣非凈利潤增長率要遠低于2021年。

受制于原材料進口用途限制，晉飛碳纖不僅無法向毛利率更高的軍工領域發展，近年，低毛利的高性能碳纖維預浸料銷售占比反而大幅提升，由2019年的14.51%逐年提高至2022年上半年的58.42%，逐漸成為公司最主要的收入來源。

高性能碳纖維復合材料制品也主要集中在醫療健康和交通裝備及其他工業領域，受疫情導致出行需求減少的影響，較高毛利的交通裝備領域的銷售占比出現大幅下滑。

相較于原材料供應商來說，晉飛碳纖客戶的集中度還要更高。報告期各期，公司來自前五大客戶的銷售收入占當期營業收入比例分別為52.03%、63.87%、74.69%和73.42%。

排除經銷商來看，2019年和2020年中國中車都是晉飛碳纖最主要的直銷客戶，2021年后全球最大的高爾夫桿身的設計、制造、行銷商TrueTemper超越中國中車成為公司最大的直銷客戶，公司碳纖維復合材料制品的重心也從交通裝備向體育健康領域轉移。

值得一提的是，在對大客戶依賴度逐年提升的同時，晉飛碳纖應收賬款、應收票據及應收賬款融資的賬面價值快速從2019年底的4484.81萬元提升至2022年6月末的1.23億元，并且在報告期各期，公司經營活動產生的現金流量凈額分別為-1305.39萬元、-1341.65萬元、2935.01萬元和-2962.24萬元，僅在2021年實現了現金流的凈流入。

單價、規模均不及，國產替代難執行

而無論最終產品是什么，晉飛碳纖最主要的原材料都是碳纖維，報告期內，公司對碳纖維的采購占比分別達到54.29%、39.01%、45.36%和70.9%。

2019年日本東麗與日本帝人也公司前五大供應商中唯二的碳纖維供應商，同時日本東麗還向公司供應織物、預浸料及其他碳纖維產品。2020年后，日本帝人直接消失在公司主要供應商名單中，日本東麗的供應產品也減少為碳纖維及織物。

與此同時，上海潘佐替代日本帝人向晉飛碳纖供應碳纖維及織物產品，2021年國產替代公司又增加了中復神鷹和山西鋼科，2022年上半年，邁愛德、吉林國興也成為公司碳纖維的供應商。

值得注意的是，無論是產量還是收入規模，2020年進入大客戶名單的國產替代企業都無法與日本東麗相比。據天眼查APP顯示，上海潘佐和邁愛德均成立于近五年，二者實繳注冊資本均為0，同時上海潘佐的社保繳納人數也為0。

因此，經歷斷供風波又恢復供應后，日本東麗依然是晉飛碳纖第一大碳纖維供應商。雖然“國產替代”一度成為熱詞，晉飛碳纖的碳纖維原材料進口比重也確實從2019年的97.65%下降到2021年的51.92%，但目前在碳纖維領域國產替代依然無法完全替換進口。

一方面，客戶對產品性能、原材料廠商等有要求，例如指定向日本東麗采購碳纖維。據晉飛碳纖模擬測算，報告期各期因客戶指定而導致無法進行國產碳纖維替代的產品收入比例分別約為19.06%、32.02%、12.65%和8.44%。

另一個原因也是現階段國產碳纖維在部分型號上仍與國際領先水平存在一定差距，包括價格和質量等多方面。

2019年晉飛碳纖碳纖維采購價格為206.04元/KG，2020年在國產替代過程中，由于高等級國產碳纖維單價高于進口碳纖維單價，公司碳纖維采購單價提升至208.28元/KG。

2021年及2022年上半年，公司碳纖維采購單價出現下滑，分別為181.06元/KG、159.54元/KG，究其原因則公司產品轉向體育健康領域對高等級碳纖維需求的減少，以及日本東麗恢復供應公司進口碳纖維比例增加。

與之趨勢相對應的是，報告期各期晉飛碳纖毛利率分別為33.87%、27.69%、35.9%和33.43%。2020年毛利率大幅下跌，曲線出現波谷，2021年后開始逐漸回升。（藍鯨上市公司 徐曉春 xuxiaochun@lanjinger.com）

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