A股市場今年以來的行情有一個典型的特征，就是結構性行情極致化。大部分板塊的股票都是調整或者下跌，只有少部分熱門板塊的股票在漲，而且是大漲。曾經炙手可熱的新能源汽車和光伏板塊跌幅不小，很多投資者就感到迷惑了：都說做投資要看趨勢，新能源汽車和光伏顯然都符合新能源的大趨勢，而且這兩個賽道的股票估值已經跌到比較合理的位置了，為何股價還是跌跌不休呢？說好的價值投資呢？其實，如果投資者深入了解新的經濟發展周期之下產業周期和估值周期的“共振”，這個疑惑就不難解釋了。

價值投資失靈了嗎？

(資料圖片僅供參考)

今年以來，A股市場以人工智能為典型代表，將結構化牛市行情幾乎演繹到了極致，好比十年前的“互聯網+”，人工智能其實不是一個新鮮的詞匯，但這次有了ChatGPT這個新概念，相關的概念股狂漲，有些股票甚至在1個月的時間內漲3倍。此外，計算機軟件也持續大漲，市場繼演繹“AI+”之后，目前又在向縱深演繹“+AI”。

也就是說，這波人工智能的行情，剛開始是AI+的概念股，尤其是主營業務和人工智能相關的上市公司，股價一飛沖天；接下來，行情又向“+AI”演繹，一些傳統產業，比如文化傳媒、云游戲，一旦和AI沾邊，股價就好比插上了騰飛的翅膀，漲勢之凌厲，讓人目瞪口呆，恍若十年前的“互聯網+”和“+互聯網”行情。

與此同時，前兩年炙手可熱的新能源汽車、光伏這兩大黃金賽道的股票，今年以來基本上是一路下跌，有些股票慘遭“腰斬”。從基本面來看，這些上市公司無論是去年年報還是今年一季報，都是持續穩定增長甚至是大幅增長。從產業發展趨勢來看，新能源汽車和光伏毫無疑問符合碳中和的時代主題和大趨勢；從估值水平來看，很多股票都跌到非常合理的位置了。都說在A股市場要堅持價值投資，核心就是業績穩定增長疊加估值合理，何況產業方向也是沒有任何疑問的，但為何股價反而跌跌不休呢？

經典的價值投資理論，就是厚厚的雪和長長的坡，以低估值買入優質資產，看看現在的龍頭新能源汽車和光伏類股票，以及一些食品飲料的消費股，背后都是長長的坡厚厚的雪，估值也便宜，為何股價就是起不來呢？反觀今年熱炒的AI概念股，很多業績都不行，有些龍頭企業虧得稀里嘩啦，股價就是翻倍地漲。這讓一些堅守價值投資的投資者很是煎熬，一些篤信價值投資的新手也是倍感無奈和不解。

其實，價值投資在股票市場永遠都不會過時，更不會失靈。從時間維度來看，價值投資往往伴隨著理性投資和長期投資。也就是說，價值投資很多時間確實是需要“熬”的，好股票是“捂”出來的，今年以來也就是4個月的時間，這個時間段相比價值投資的“歲月靜好”，其實真不算長。事因“難能”而“可貴”，價值投資同理，說起來容易，做起來其實是很難的，終究要考驗人性的耐心和對股票的判斷力。

當然，更重要的原因，是產業周期和估值周期的“共振”。

估值也是有周期的

萬物皆周期。我們平常談得多的是宏觀經濟周期、產業周期、情緒周期，等等，但其實估值也是有周期的。而且，估值周期和產業周期，往往緊密相連，形成共振。此話怎講？我們以新能源汽車和光伏為例說明。

過去的兩三年，是新能源汽車和光伏板塊股票的大年，尤其是前年，這兩個黃金賽道可謂牛股輩出，包括上游的碳酸鋰、中游的隔膜、電解液，下游的整車等各個細分產業，光伏亦如是。

從產業周期的角度看，這個時間段，中國的新能源汽車正處于加速擴張期，從全球的新能源汽車發展來看，一個國家的新能源汽車在整個汽車鏈條上的滲透率，在達到33%之前都是黃金發展期。前年正是中國新能源汽車的黃金發展期，滲透率20%遠遠沒有達到，而且有政策補貼的刺激，這個時候，上市公司的業績都是大幅增長的。當一個黃金賽道處于產業的早中期時，產業內的股票，估值的溢價空間就會大很多，因為想象空間足夠大，市場的預期打得很滿，對應到估值體系里面，新能源汽車和光伏類的股票，就應當用成長股來看待，而眾所周知的是，成長股當然是估值溢價水平最高的。

這就好比2006年的招商銀行和萬科，那個時候，你能說這兩只股票不是成長股嗎？當然可以。而且是標準的成長股，因為中國正處于一輪房地產產業的爆發前夕。而當時代發展到今天，招商銀行和萬科當然還是行業龍頭股，但房地產的黃金發展時代已經過去了，盡管招商銀行和萬科的業績增長還是不錯的，都是國內優秀企業，但它們的估值還能比照成長股嗎？顯然不能！只能參照傳統的藍籌股了。

同理，新能源汽車到了今天，滲透率已經超過30%，行業增長的想象空間大幅縮小，那么，這個時候，新能源汽車板塊的股票，我們更適合用傳統藍籌股，或者制造業股票的估值標準來參照，而不是像前年用成長股和科技股的估值溢價水平來參照。

當一個產業處于早期甚至是中期時，股票的估值完全可以用成長股來予以定價，但當一個產業發展到中期甚至是晚期時，這個時候的估值定價體系，就要參照傳統的藍籌股了，這就是產業周期對估值的深刻影響。

看到了產業周期和估值周期的共振，也就不難理解新能源汽車和光伏類股票今年以來的下跌了。但這兩大黃金賽道又符合未來的產業發展趨勢，我們又可以肯定，未來仍然會產生很多牛股，但整體的估值躍升速度，很難超過前年了，除非有新的重大技術變革。

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